招行的困境

编者：

截止1月19日，招商银行A股跌至29.73/股，pb为降至0.81招行。

走向平庸还是持续向上，招行作为核心资产，其数据牵动着无数投资者的神经招行。

1月19日晚间，招商银行披露2023年业绩快报招行。

2023年营收增速为-1.64%（2023年前三季度为-1.72%）

归母净利润增速为6.22%（2023年前三季度为6.52%）招行。

按照国投证券测算，Q4其息差进一步降低至2.06%招行。

凡是过往，皆为序章招行。

公众号《Bridgeloip费曼方法》作为持续研究招行的投资人招行，有更深的洞察和思考

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作者：Bridgeloip费曼方法

原标题：《招行的困境 2023年3季报》

翻了一下招行2007、2015和2023年3季报这三个时点的数据招行。

「过去的情况」

过去的16年里，中国的银行业变化很大招行。因为巴塞尔三协议的监管的要求，商业银行在这十几年里不断降低杠杆率，从此前普遍的14-16倍，下降到当前的10倍左右。

系统性重要银行甚至下降到6-7倍；2011年以后，随着经济总量的上升，中国经济增速缓慢下降，从9.5%到目前的5%上下招行。

同时，2014年之后，由于实体经济困难，大型银行一直扮演着向实体经济（主要是制造业）、小微主体减费让利的角色招行。

在这个过程中，商业银行的行政属性越来越重要——作为经济运转的基石，大型银行优先考虑的应当是、也必然是国家战略招行。在这个基础上，兼顾股东利益。

近年中X委公布的银行腐败大案中招行，都有类似的表述：

中国银行股份有限公司原党委书记、董事长刘X舸的案件情况中提到：“刘连舸丧失理想信念招行，背弃初心使命，落实党中央决策部署不坚决、打折扣，弃守金融风险防控职责，大肆违规插手信贷项目，违法发放贷款，造成重大金融风险”；

招商银行股份有限公司原党委书记、行长田X宇的案件情况中提到：“丧失理想信念，背离初心使命，贯彻落实党中央关于金融工作的重大决策部署不坚决、打折扣，罔顾党对金融工作的领导和金融工作的政治性、人民性，把职责使命抛在脑后招行。。。毫无纪法底线，长期以“市场化”运作为幌子，以“投资”“理财”为名，“以钱生钱”，大搞权力与资本勾连，靠金融吃金融，以权谋私、损公肥私，滥权敛财、贪婪无度；生活腐化、道德败坏”；

中信银行股份有限公司原党委副书记、行长孙X顺的案件情况中提到：“丧失理想信念，毫无政治意识和大局意识，严重违背党中央关于金融服务实体经济的决策部署，限制、压降制造业贷款”招行。

紧跟国家战略导向无疑是银行业的首要原则招行。既要紧跟大局，又要做好经营，防风险、促发展、谋创新。

在这样挑战重重的16年里，招行的表现是出类拔萃的：几乎是一边开车、一边换发动机，还保持了驾驶时速的平稳招行。

从2007年到2023年3季报：

招行的资产总额从1.3万亿增长到10.6万亿，收入增长约7倍，净利润按年增长约10倍招行。

存款的活期占比一直保持在55%-60%之间；零售贷款占比从2007年的26%上升到目前的54%；成本收入比保持在30%上下；

非息收入占比从16年前的17%上升到目前的37%；

净息差从2.96下降到2.07；拨备覆盖率从2007年的180%提升到445%；

2023年3季报的总资产回报率达到1.46%招行，甚至超过2007年的景气高峰（1.36%）；

净资产回报率在最近8年一致保持在15%以上招行，除了疫情短暂回落，其他年份甚至逐年上升至目前的17%；

金葵花户数（月日均资产达到或超过50万元）从29万户增长到452万户；

私行客户目前14.6万户；零售客户AUM突破13万亿（2022年中国居民个人金融总资产250万亿）招行。

招行在2010年配股募资177.6亿，2013年配股募资275.2亿，2015年增发募资60亿，加上上市融资的部分，累计融资902亿；上市以来累计分红3019亿招行。

在几乎每个指标上，招行都处于行业前列或独一档的水平招行。从最重要的净资产回报率和总资产回报率来看，招行实际上基本消化了这十几年监管和经济机构变化带来的影响，并且业务变得更不依赖资本金扩张、而更依赖客群维护。

今天的招行本质上像个国际机场：它努力把全国最有消费力、净资产最高的一群人留在自己的客群范围内，建立信任，然后慢慢地用各种服务赚点钱招行。

「行业估值」

今年10月16日招行，中国银行业协会发布了《中国上市银行分析报告2023》：

2022年上市银行净资产收益率为11.19%，在31个行业分类（申银万国行业分类）中排名第5，远高于所有行业平均水平4.27%，但其市净率仅为0.61 倍，为所有行业中的最低估值，远低于所有行业市净率平均水平3.8 倍，而2022年最困难的行业房地产市净率也有1.29，是银行业的2倍招行。

这16年里，工农中建交的平均估值从2007年3-4倍市净率，下降到当前的0.5倍市净率招行。

招行和宁波银行目前估值大约0.9PB，其他股份行甚至跌破0.4PB招行。

考虑到银行的净资产只要是现金，这个估值确实是破产价了招行。

实际上表明市场不信任银行账面利润的真实性，而只愿意按分红的股息率估值招行。

在这种情况下，市场上有些人期待银行增加分红以提升估值，然而，现阶段这也几乎是不可能的招行。

银行的核心资本充足率、可分红率、风险加权资产回报率和风险加权资产增速之间存在函数关系招行。由于我国金融体系以间接融资为主，要实现我国宏观的经济增长目标，银行业风险加权资产必须保持一定的增速，这决定了银行无法随意提高分红水平（当然，有些银行账面利润也确实比较虚）。

包括招行在内招行，国内大部分银行目前的困境其实是同一个：

银行的收入主要是净利息收入（赚利差）和非息收入（不占用资本金的各类理财佣金或手续费）招行。这两个业务目前全行业都陷入了低谷。

现在贷款贷不出去、贷出去的利率越来越低；客户不愿理财，钱都拿去存定期，非息收入低迷招行。人们缺乏信心，在远离所有高风险偏好的资产。

到了今年三季度，除了邮储（2.05%）、招行（2.11%）、平安银行（2.3%）、南京银行（2.19%）、江苏银行（2.28%）以外，其他银行的净息差几乎都跌破了2%招行。如果继续下滑，不仅不可能增加分红，反而要考虑缩减分红了。

国信证券股份有限公司经济研究所的王剑在发表于《中国银行保险报》的文章《有必要保持合理的净息差水平》中做了测算——如果GDP增速保持在5%招行，那么在分红不降的情况下，银行业能承受的最低净息差大约为1.7%：

我国商业银行的净利润多用于补充核心一级资本，其余部分主要用于向股东分红招行。

监管部门对核心一级资本充足率的底线要求是7.50%（系统重要性银行另有附加）招行。

维持稳定的核心一级资本充足率需要保证其分子（核心一级资本净额，主要是普通股）与分母（风险加权资产）的同比例增长招行。

若不考虑调整资产结构以节省资本，则风险加权资产的增速约等于银行总资产增速，而全行业的总资产增速约等于M2增速，由于我国货币增长量实施名义GDP目标制，M2增速约等于名义GDP增速招行。

如果我国在未来几年维持实际GDP在5%左右的中等增速，同时考虑2%左右的通胀和货币深化因素，那么名义GDP的增速可能在7%左右，银行业风险加权资产的增速与之相同，在不需要外部融资的情况下，银行的核心一级资本净额也需要保持7%左右的增速，才能维持核心一级资本充足率不变招行。

净利润扣除分红部分后，可用于留存核心一级资本，假设分红比例维持在如今的30%左右，那么以净资产收益率（ROE）衡量的净利润需要维持在10%左右招行。

以杜邦分析法分解ROE，将其表示为包括净息差、权益乘数、资产减值损失与平均资产的比值等指标在内的计算结果，并假设其他指标近5年的均值为未来的稳定值，则可得到维持资本可持续所需的净息差底线为1.7%左右，底线之上还需略留一些余地用于应对风险或增加投入，于是《金融机构合格审慎评估标准（2023年版）》对商业银行净息差设置了不低于1.80%的标准要求招行。

近年来，内外环境日趋复杂，宏观经济增速放缓，存款市场竞争激烈，加之政策推动金融机构向实体经济让利，银行业尤其是中小银行的盈利能力显著承压招行。

2022年，我国商业银行的净息差为1.91%，2023年上半年甚至低至1.74%，连续两个季度低于基准线，几乎丧失了进一步压缩的空间招行。

「日本的情况」

考虑到舆论老是讲今年的情况和日本的资产负债表衰退相似招行，我百度查了下日本银行的估值状况：

净息差：

2021年日本银行业净息差仅为0.54%招行，日本绝对是民众不肯贷款的典型案例：

日本央行数据显示，1993—2021年间日本商业银行的存款增加一倍，而贷款仅增长了17%招行。

因存贷利差收窄，日本银行业的净资产收益率不断下滑招行。研究显示，2019—2021年间日本银行业基于资金借贷关系的净利息收入下降幅度达到了12%。2021年日本银行业净息差仅为0.54%，同期中国、美国及欧元区国家净息差分别为2.16%、2.77%和1.59%。

从息差趋势来看，海外主要国家银行业的净息差大多呈现下行趋势招行。

从绝对数值来看，主要国家的净息差水平差别较大，截至2021年年末世界银行的数据统计口径，美国银行业的净息差还保持在2.5%以上的水平，英国、韩国均在2%以下，德国、日本在1%以下招行。

日本贷款平均利率及商业银行净息差走势（%）

来源：World Bank database招行，日本内阁府，招商证券

2021年日本银行业净息差位居G20经济体末尾

来源：World Bank database招行，银保监官网，招商证券

资本充足率：

截至2022年三季度末，日本大型银行和区域银行的总资本充足率分别为14.4%和12.41%，同比减少1.32个和1个百分点，一级资本充足率分别为12.72%和11.96%，同比减少1.15个和0.97个百分点，但仍远高于《巴塞尔资本协议III》中8%和6%的监管要求招行。

不良率：

20世纪90年代经济泡沫破灭后，日本银行业深陷不良泥淖，不良贷款率大幅上升，于2002年达到峰值8.3%招行。自2006年起，日本银行业不良率恢复至正常水平并逐年下降，2021年的不良率为1.22%，创近20年的新低。其中，日本大型银行和地方银行的不良贷款率分别为0.81%和1.78%，同比下降0.11个和0.03个百分点。

中间业务：

截至2022年9月末，日本银行业主营收入为8.02万亿日元，中间业务收入为2.21万亿日元，占比27%招行。

资产回报率：

和中国银行业相比，日本商业银行的经营效率也比较低招行。2021年日本商业银行成本收入比达60.6%，同期，中国商业银行成本收入比仅为31.8%，约为日本的一半。

中日商业银行成本收入比对比（%）

资料来源：World Bank database招行，招商证券

极低利率环境导致日本商业银行的低息差水平，叠加成本收入比较高，日本商业银行盈利能力较弱招行。2021年日本商业银行ROE为3.6%，同期中国为9.6%。日本银行业盈利能力处于G20经济体末尾。

中日商业银行ROE对比（%）

资料来源：World Bank database招行，招商证券

估值：

2022年，日经平均指数下跌8.37%，日本银行股估值升至0.5倍PB招行。日本三大行三菱UFJ银行、三井住友银行、瑞穗银行估值分别由年初的0.49倍、0.46倍和0.4倍PB升至年末的0.65倍、0.6倍和0.51倍PB。

日本大银行平均3.6%的净资产回报率，0.3%的总资产回报率，和中国大型银行（10%左右的ROA和1%左右的ROA）估值水平差不多招行。要么是日本高了，要么是中国低了，或者都低了，或者都高了（废话循环）。总之，这些银行都被资本市场踩在脚底摩擦。

「未来」

地方债化债推进之后，部分持有相关资产较多的银行，净息差还会继续下降招行。化债没有魔法，无非是用长换短，用低息换高息，最后靠时间解决问题。

对招行来说，根据三季报业绩会披露，截至 9 月末，招行广义口径的地方政府融资平台业务余额跟半年末差不多，为 2451.59 亿元，比上年末下降 184.80 亿元招行。其中表内贷款 1352.37 亿元，比年初上升了 26.73 亿元。总的地方政府融资平台业务与总资产的比值大概是2%。

在今年三季报的业绩发布会上，招行的管理层反复用了“会持续承压”、“在当前的市场环境下，我们总体的原则是做好自己”、“短期内对招行的影响相对会比较大”、“我们提醒自己，越是困难的时候越要加强能力建设”之类的说法，陷入低谷，要迎难而上是显而易见的招行。

5.6%的分红率，17%的ROE，0.87倍的市净率招行。

我想了想，发现招行（以及其他银行）的难题其实也很简单：国-家-的-国-运-啊招行。

文中部分数据来源：

1｜《银行家杂志》的文章《2022年日本银行业回顾与2023年展望》‍

2｜《证券市场周刊》杨千2023年6月写的《银行息差长期整体下行》‍

3｜招商证券廖志明的文章《日本银行业专题报告：日本银行业的七十年风雨招行，高光与低迷》‍

说明：数据源于公开披露，不构成任何投资建议，投资有风险，入市需谨慎招行。

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